Diversi fattori si sono accumulati rendendo gli obbligazionisti nervosi: la prospettiva di prezzi dell'energia più elevati per un periodo prolungato, l'evidenza di effetti di secondo impatto e l'instabilità politica in luoghi come il Regno Unito. Più difficile da quantificare, ma comunque presente nella mente di ogni investitore, è l'assenza di progressi nella riduzione dei deficit nelle economie avanzate e la prospettiva di un'offerta infinita di nuovo debito pubblico - un trend peggiorato dalla demografia in tutto il mondo. L'azionario si sta dimostrando relativamente resiliente al forte rialzo dei tassi. Non così le valute. Ogni singola valuta principale ha perso terreno contro il dollaro, con la sterlina e il real brasiliano in particolare sottoperformance a causa delle turbolenze politiche interne.
Il calendario macroeconomico e politico è relativamente leggero questa settimana. Ciò significa che seguire la reazione del mercato obbligazionario al sell-off di questa settimana sarà molto istruttivo, per capire se le obbligazioni riusciranno a trovare un supporto e a rimbalzare o se il sell-off continuerà in assenza di notizie. L'attenzione principale sarà sulla pubblicazione degli indicatori anticipatori PMI sull'attività economica globale di giovedì. Il Regno Unito vedrà dati critici sul mercato del lavoro e sull'inflazione, ma il vero focus sarà sul futuro precario del Primo Ministro Keir Starmer.
USD
Un paio di spiacevoli sorprese nei dati sull'inflazione statunitense di aprile hanno alimentato il sell-off del mercato obbligazionario iniziato nel Regno Unito. L'inflazione al consumo è salita più del previsto e le pressioni sui prezzi sembrano diffondersi dal settore energetico al sottoindice core. Anche i prezzi alla produzione hanno superato le aspettative, con le pressioni inflazionistiche che si sono diffuse lungo la catena di approvvigionamento. Le discussioni sui tagli dei tassi di interesse negli Stati Uniti sono quasi cessate e i mercati sono sempre più convinti che la prossima mossa sui tassi sarà al rialzo; l'incertezza principale è quando ciò accadrà esattamente.
Un aspetto degno di nota di questo sell-off obbligazionario è che l'inflazione a lungo termine prezzata dai mercati sta iniziando a salire, uno sviluppo inquietante per la Federal Reserve. Il neo-presidente del FOMC, Kevin Warsh, è stato formalmente nominato la scorsa settimana, e la riunione della Fed di giugno sarà la sua prima al timone. Riteniamo che Warsh avrà difficoltà a ottenere l'appoggio degli schieramenti più aggressivi (falchi), il che significa che la paura principale per gli investitori sarà probabilmente la sua spinta ad allontanarsi dal fornire forward guidance.
GBP
Il sell-off sul mercato obbligazionario è iniziato nel Regno Unito per i timori che Starmer potesse essere sostituito da un governo ancora più fiscalmente irresponsabile dopo la debacle delle elezioni locali laburiste, sebbene si sia rapidamente diffuso ad altri Paesi del G10. La sterlina è stata colpita di riflesso, perdendo terreno contro ogni principale valuta omologa la scorsa settimana. L'unica nota positiva per la sterlina è che i dati economici hanno retto ragionevolmente bene. L'economia è cresciuta a un ritmo solido dello 0,6% nel primo trimestre dell'anno e i più recenti dati PMI finora indicano solo un impatto modesto dovuto all'incertezza della guerra in Iran.
La mole di dati di questa settimana metterà alla prova tale resilienza. Attendiamo in particolare la reazione della fiducia delle imprese all'instabilità politica. La sterlina è scesa a tal punto da scontare già una significativa instabilità politica, ma una nuova svolta a sinistra nel governo probabilmente causerebbe un ulteriore selloff. Il sindaco della Grande Manchester, Andy Burnham, che dovrà prima vincere le elezioni suppletive a Makerfield, è ora il favorito dei bookmaker per sostituire Starmer. Riteniamo che Burnham rappresenterebbe lo scenario peggiore per i Gilt e la sterlina, data la sua preferenza per un maggiore indebitamento e tassazione e le sue precedenti osservazioni che hanno respinto la necessità che il governo sia asservito al mercato obbligazionario.
EUR
Il sell-off sulle obbligazioni si è ora esteso alla curva a breve termine degli Stati Uniti, il che significa che i differenziali dei tassi di interesse tra l'Eurozona e gli Stati Uniti non si sono ulteriormente ridotti nelle ultime due settimane. Consideriamo questo sviluppo come uno dei fattori che guidano il recente ribasso della moneta comune rispetto al dollaro. Gli altri due fattori sono la naturale fuga verso la sicurezza innescata dalla guerra in Iran e il fatto che il picco dei prezzi dell'energia sembra colpire l'economia dell'Eurozona molto più pesantemente rispetto agli Stati Uniti.
Guardiamo ora in avanti alle stime preliminari del PMI di questa settimana per maggio, per vedere se ci sono effetti persistenti del picco dei prezzi dell'energia sull'attività economica dell'Eurozona. Gli economisti prevedono un modesto rimbalzo nell'indice composito, anche se a livelli che sono ancora coerenti con una contrazione netta dell'economia del blocco. La nostra ipotesi è che vedremo un periodo di stagnazione effettiva nel secondo trimestre, anche se è difficile non costruire uno scenario plausibile in cui la crescita del secondo trimestre scivoli in territorio negativo.
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