A guerra com o Irão está agora na sua segunda semana, e os mercados estão a preparar-se para a possibilidade de que se prolongue durante algum tempo.
As ações e as obrigações caíram em simultâneo, um desenvolvimento invulgar e talvez de mau augúrio. Nos mercados cambiais, o dólar norte-americano manteve o seu estatuto de refúgio supremo em períodos de turbulência geopolítica. De forma mais geral, os ativos norte-americanos estão a superar os do resto do mundo, invertendo a tendência de "Vender a América" que emergiu após os choques tarifários do ano passado. O dólar canadiano surgiu como outro claro vencedor nesta turbulência, beneficiando do isolamento geográfico do Canadá e do seu estatuto de exportador de energia. A coroa norueguesa (também exportadora de petróleo) e o franco suíço (um ativo de refúgio) juntaram-se ao topo da tabela de desempenho cambial na semana passada.
O calendário económico e de política desta semana é ligeiro, pelo que os desenvolvimentos na guerra com o Irão deverão ser muito mais determinantes para os mercados. Uma guerra mais prolongada, preços de energia mais elevados (os futuros do petróleo já subiram acima dos 100 dólares por barril) e perturbações no abastecimento prejudicarão sobretudo as economias importadoras de energia, em particular a China e a Zona Euro. Inversamente, os produtores de energia afastados do conflito, como o Canadá, a Noruega e a América Latina, sairiam beneficiados. São exatamente estes os movimentos que temos observado nos mercados cambiais até ao momento.
EUR
A inversão da tendência de "Vender a América", impulsionada por uma entrada de fluxos de refúgio para o dólar, não foi favorável ao euro. Mesmo antes do impacto do choque energético se fazer sentir, a inflação de fevereiro surpreendeu significativamente em alta. A nossa visão de que o próximo movimento do BCE será uma subida foi confirmada, e os mercados de swaps estão agora quase totalmente a precificar dois aumentos completos das taxas de juro por parte do Conselho de Governadores até ao final do ano, em resposta a estes desenvolvimentos inflacionistas.
Prestaremos particular atenção aos inquéritos às empresas para avaliar o impacto do choque da guerra com o Irão, uma vez que um ambiente de estagflação volta a parecer uma possibilidade real para a Zona Euro. Evidentemente, a extensão dos danos dependerá em grande medida da duração do conflito, em particular da perturbação à passagem de embarcações pelo Estreito de Ormuz. Aos níveis atuais do EUR/USD, consideramos que os mercados já estão a precificar uma guerra que dura semanas e não dias, mas existe ainda margem para uma descida adicional do par caso se verifique uma maior escalada e uma perturbação prolongada no abastecimento de petróleo.
USD
Como é habitual em períodos de stress nos mercados, o dólar tem sido visto como o refúgio supremo devido à sua liquidez, sendo também impulsionado pela subida dos preços do petróleo em virtude da posição dos EUA como exportador líquido de energia. O relatório de emprego de fevereiro da semana passada foi bastante fraco, o oposto do forte relatório de janeiro. Registou-se uma destruição líquida de emprego e um aumento da taxa de desemprego, com ambos os indicadores a reverterem os ganhos de janeiro. Notamos que esta fraqueza parece contradizer dados sólidos noutras áreas, tornando-nos cada vez mais céticos quanto à qualidade dos inquéritos em que se baseia. Os mercados ignoraram em grande medida os dados, com os investidores totalmente focados na guerra com o Irão.
Tendo em conta a baixa transmissão dos preços do petróleo para a inflação, observámos uma revisão muito menos agressiva nas expectativas de taxas de juro norte-americanas do que no outro lado do Atlântico, em resposta à subida do petróleo. Os mercados de futuros continuam a precificar mais do que totalmente um novo corte de taxas por parte da Fed antes do final de 2026, com uma probabilidade próxima de metade para junho. O relatório de inflação de fevereiro desta semana ainda não refletirá os recentes aumentos acentuados nos preços da energia, mas será, ainda assim, importante à medida que a atenção se volta das perspetivas de crescimento para as renovadas pressões ascendentes sobre os preços causadas pela guerra.
GBP
O Reino Unido não é tão dependente de importações de energia como a Zona Euro. Os mercados recompensaram a libra com um bom desempenho relativo face ao euro, embora não tenha conseguido acompanhar o ritmo do dólar. A Grã-Bretanha é, contudo, ainda um importador líquido claro de petróleo, o que significa que está muito mais exposta à inflação importada do petróleo do que os EUA. Estes receios inflacionistas desencadearam uma forte venda nos mercados de gilts e uma revisão abrupta nas expectativas de taxas do Banco de Inglaterra, com os mercados de swaps a passarem de precificar praticamente na totalidade dois cortes em 2026 para agora preverem uma possibilidade não negligenciável de uma subida.
No mínimo, consideramos que cortes adicionais nas taxas de juro por parte do MPC estão completamente fora de questão por agora. Ao contrário da Área do Euro, a inflação no Reino Unido já está confortavelmente acima do objetivo, e a liberalização dos mercados britânicos, o afastamento da produção doméstica de petróleo e uma capacidade de armazenamento limitada garantem uma transmissão rápida dos preços mais elevados do petróleo para as faturas de energia das famílias. Combinando estes riscos com a gestão hesitante e indecisa do conflito com o Irão por parte do Primeiro-Ministro Starmer, poderá ser difícil para a libra sustentar os seus ganhos face ao euro.
